鼎暉投資王霖：投資行業(yè)進(jìn)入“募投管退返”的新常態(tài)，GP有取舍也要選擇

穿越周期。

2023年12月13日-15日，中國(guó)創(chuàng)投年度盛會(huì)——第二十三屆中國(guó)股權(quán)投資年度論壇在上海舉行。本屆峰會(huì)由上海市地方金融監(jiān)督管理局指導(dǎo)，清科創(chuàng)業(yè)、投資界主辦，現(xiàn)場(chǎng)集結(jié)國(guó)內(nèi)當(dāng)下活躍的創(chuàng)投力量，共同探討行業(yè)「科技·創(chuàng)新·創(chuàng)投」主題，共敘中國(guó)股權(quán)投資行業(yè)的現(xiàn)狀與未來(lái)。

本場(chǎng)《穿越周期、韌性生長(zhǎng)》影響力對(duì)話，由聯(lián)新資本創(chuàng)始合伙人曲列鋒主持，對(duì)話嘉賓為：

弘毅投資總裁 曹永剛

前海方舟總裁，前海母基金執(zhí)行合伙人 陳文正

L Catterton（路威凱騰）董事總經(jīng)理、人民幣基金主管 李晶

鼎暉投資管理合伙人 王霖

方源資本董事總經(jīng)理 張輝

以下為對(duì)話實(shí)錄：

經(jīng)投資界（ID:pedaily2012）編輯：

曲列鋒：非常高興在今年年底這個(gè)時(shí)點(diǎn)，我們創(chuàng)投界的一些老朋友，大家一起來(lái)探討一下如何穿越周期這個(gè)話題。

相信在座的各位深有體會(huì)，今年是非常不一樣的一年。正如倪董在主題報(bào)告中講，今年中國(guó)資本市場(chǎng)和宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)都發(fā)生了一些變化，許多拐點(diǎn)在今年產(chǎn)生了，在這個(gè)形勢(shì)下，我們來(lái)探討如何穿越周期這個(gè)話題是非常有意義的一件事。在座的各位都是創(chuàng)投界的老兵，你們所在的機(jī)構(gòu)都是成立15年或者20多年的老機(jī)構(gòu)，聽聽各位同行在當(dāng)今這個(gè)時(shí)點(diǎn)怎么做募、投、管、退。先請(qǐng)各位簡(jiǎn)要介紹一下自己以及所在的機(jī)構(gòu)。

曹永剛：回顧清科的會(huì)，23年的歷程，弘毅是第20個(gè)年頭，2003年初成立，我2004年加入弘毅，在這個(gè)圈子里也將近20年了。今年的主題是堅(jiān)守和適變，適變最好的辦法就是要自己不斷去變，外部環(huán)境在變化，自己也在變化，弘毅適合大環(huán)境的變化也在迅速自我調(diào)整變化，目前已經(jīng)接近收官階段。

一直以來(lái)，大家印象當(dāng)中的弘毅是PE并購(gòu)為主，但最近一兩年大家在市場(chǎng)上接觸弘毅的時(shí)候已經(jīng)發(fā)現(xiàn)不同。從兩年前開始，弘毅采取了相關(guān)多元化的布局，把以前以PE、每個(gè)幾年融一個(gè)大基金的模式，在股權(quán)端打散。弘毅過去有積累、又符合現(xiàn)在的市場(chǎng)和今后的產(chǎn)業(yè)發(fā)展方向的維度，設(shè)立了若干個(gè)垂直的專有團(tuán)隊(duì)。通過和產(chǎn)業(yè)布局結(jié)構(gòu)比較匹配的地方政府，或者產(chǎn)業(yè)合作的方式，用專項(xiàng)基金的方式在運(yùn)作。

除一級(jí)股權(quán)之外，弘毅還有不動(dòng)產(chǎn)，主要是為了創(chuàng)業(yè)企業(yè)和新的企業(yè)提供符合他們需求的新辦公空間，做存量資產(chǎn)的優(yōu)化提升。我們現(xiàn)在也為了更好地敏銳觀察資本市場(chǎng)的動(dòng)向，反過來(lái)指導(dǎo)一二級(jí)市場(chǎng)的布局，現(xiàn)在弘毅投資是一個(gè)以多元化的集團(tuán)化方式在管理的機(jī)構(gòu)。這樣的做法我們?cè)谌曛熬驮\劃了一段時(shí)間，現(xiàn)在差不多基本布局完成，正好趕上現(xiàn)在大環(huán)境的變化，這個(gè)調(diào)整還是有必要的，有助于適應(yīng)今天的市場(chǎng)環(huán)境。

曲列鋒：看得出弘毅產(chǎn)品布局是非常多元化的，產(chǎn)業(yè)也是非常豐厚。接下來(lái)請(qǐng)陳總介紹一下前海方舟。

陳文正：我是來(lái)自前海方舟的，老人，新機(jī)構(gòu)。老人，我是2001年加入這個(gè)行業(yè)，當(dāng)年加入深創(chuàng)投，我從業(yè)的時(shí)間比較容易記，只要記住清科的年度論壇多少屆，今年第23屆，我就是從業(yè)23年。

新機(jī)構(gòu)，前海方舟是2015年底成立的，當(dāng)時(shí)為了落實(shí)國(guó)家關(guān)于支持前海成立股權(quán)投資母基金的政策要求，深圳市支持成立了前海方舟。領(lǐng)頭人是靳海濤先生。

2015年成立之后，我們?cè)?016年初創(chuàng)立了前海母基金，經(jīng)過這些年的發(fā)展，我們現(xiàn)在管理的基金大概有幾類：一類是綜合性的母基金；第二類是按區(qū)域發(fā)展的、帶有母基金功能的基金，包括中原、齊魯，以及正在設(shè)立的長(zhǎng)三角基金；第三類是按照行業(yè)來(lái)發(fā)展的直投基金，包括專注數(shù)字化與中國(guó)電信、中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)基金合作發(fā)起設(shè)立的智慧互聯(lián)產(chǎn)業(yè)基金，還有專注于醫(yī)療健康的基金，以及智能制造、電子科創(chuàng)等基金；第四，階段性的基金，“一早一晚”，“早”就是在深圳市天使母基金的支持之下發(fā)起設(shè)立的兩期天使基金，專注于早期的投資；“晚”是有投資人委托我們管理一些專注于成熟項(xiàng)目的投資，或者簡(jiǎn)單稱之為Pre-IPO的基金。所以這些年從單一的母基金發(fā)展到基金群，并會(huì)按照這幾個(gè)方向去發(fā)展。

我們的投資方向主要有五個(gè)：第一，補(bǔ)短板，這是國(guó)家比較強(qiáng)調(diào)的，我們整個(gè)行業(yè)也比較重視像高端準(zhǔn)備、工業(yè)軟件、關(guān)鍵材料等。第二，數(shù)字化、新基建，這也是我們主要的投資方向，未來(lái)的世界無(wú)數(shù)字不在。第三，碳中和，我們?cè)谛履茉?、?chǔ)能以及循環(huán)經(jīng)濟(jì)等方面做了很多布局。第四，大健康，雖然這幾年我們?cè)谶@一方向很多的創(chuàng)新投資在政策和資本市場(chǎng)的支持方面受到影響，但是我們認(rèn)為這是人類永遠(yuǎn)的追求，包括這次中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議也都提到這是一個(gè)重要的發(fā)展方向。第五，消費(fèi)升級(jí)，大消費(fèi)，雖然這幾年不被資本市場(chǎng)看好，列入上市不鼓勵(lì)的名單里面，但是我們?nèi)哉J(rèn)為這也是人類發(fā)展的追求。總的來(lái)說(shuō)，前海方舟，一個(gè)基金群，主要五個(gè)投資方向。謝謝！

曲列鋒：謝謝陳總，不僅介紹了自己的機(jī)構(gòu)，也把你們的思考做了分享。下面有請(qǐng)李總。

李晶：我們是目前全球最大的專注于消費(fèi)投資的私募機(jī)構(gòu)，管理規(guī)模350億美金。今天的主題是韌性、穿越周期，我們從1989年開始，已經(jīng)擁有34年的投資經(jīng)驗(yàn)，經(jīng)歷了4、5個(gè)經(jīng)濟(jì)周期，足跡遍布全球90%的經(jīng)濟(jì)體。我們專注于消費(fèi)投資，通過我們對(duì)消費(fèi)者的洞察，全球市場(chǎng)的分析、以及我們的交易能力去發(fā)現(xiàn)和賦能包括食品飲料、大健康、消費(fèi)科技、美妝個(gè)護(hù)等在內(nèi)的消費(fèi)品牌。

穿越周期，適應(yīng)環(huán)境，我們?nèi)昵伴_始布局人民幣基金，我加入后牽頭啟動(dòng)了人民幣業(yè)務(wù)的主要工作。到目前為止，我們算是市場(chǎng)上比較活躍的資方，在今年完成了6筆消費(fèi)行業(yè)投資交易，通過L Catterton全球范圍內(nèi)的產(chǎn)業(yè)資源和我們對(duì)于不同消費(fèi)市場(chǎng)的深入洞察，我們尋找到很多的空間去尋找能夠走向國(guó)際市場(chǎng)的品牌。

曲列鋒：王總是創(chuàng)投老兵，請(qǐng)你介紹一下鼎暉。

王霖：今天這些機(jī)構(gòu)都是有歷史的機(jī)構(gòu)，因?yàn)榭缭街芷谛枰獨(dú)v史的沉淀。鼎暉團(tuán)隊(duì)的合作歷史從在中金公司就開始了，從1995年合作到現(xiàn)在已經(jīng)有28個(gè)年頭了，2002年我們從中金分拆出來(lái)。

大家覺得今天是資本的寒冬，都很困難，其實(shí)每時(shí)每刻都很困難，我們從中金分拆出來(lái)后，2002年時(shí)候可投的項(xiàng)目很多，但是資本市場(chǎng)不流通，沒有退出的渠道，投資成為股東，根本退不出去，賺不了錢。我們出來(lái)以后，投了蒙牛，我們就在思考怎么退出，后來(lái)成功設(shè)立了紅籌方式，紅籌在香港上市，打開了民營(yíng)企業(yè)在海外上市的大門。

打開這扇門以后，就趕上了中國(guó)經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展的30年，我們沿著這個(gè)道路，在第一個(gè)十年，鼎暉投資了蒙牛、南孚等，取得了很好的回報(bào)。之后是移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代，很多機(jī)構(gòu)成長(zhǎng)起來(lái)。現(xiàn)在到了科技創(chuàng)新的年代，互聯(lián)網(wǎng)的流量貴了，機(jī)會(huì)也少了，但是很多科技創(chuàng)新的機(jī)會(huì)來(lái)了，像太陽(yáng)能電池、新能源汽車，創(chuàng)造了幾千億甚至上萬(wàn)億的機(jī)會(huì)。鼎暉從原來(lái)傳統(tǒng)投消費(fèi)品牌的企業(yè)，慢慢轉(zhuǎn)向科技創(chuàng)新的投資，我現(xiàn)在負(fù)責(zé)這一板塊的投資。我們投了商湯、龍芯等一批科技創(chuàng)新的企業(yè)，這就是跟隨時(shí)代不斷地變化，不斷地成長(zhǎng)，這樣才能發(fā)展起來(lái)。

鼎暉從單一的PE投資，慢慢成長(zhǎng)為PE、VGC（科技創(chuàng)新型投資）、夾層、財(cái)富管理、地產(chǎn)、二級(jí)市場(chǎng)，成了一個(gè)綜合性多資產(chǎn)管理平臺(tái)。因時(shí)代而變，你必須抓住時(shí)代的脈絡(luò)，隨時(shí)代而變，這樣才能堅(jiān)持走下去，成長(zhǎng)起來(lái)。

曲列鋒：最后請(qǐng)張總介紹一下自己的機(jī)構(gòu)和今年做的一些事。

張輝：方源資本是2007年成立的，現(xiàn)在已經(jīng)有16年的發(fā)展歷程。我自己本人最早在中金做投行，從2001年到今天也是22年，2005年從賣方轉(zhuǎn)向買方，在淡馬錫做投資。我們方源資本的幾位創(chuàng)始人也都有淡馬錫的背景。目前我們主要管理四支美元主基金和兩支人民幣主基金，其中 美元基金的規(guī)模已超過100億美金。從最初做成長(zhǎng)型投資，到現(xiàn)在并購(gòu)?fù)顿Y與成長(zhǎng)型投資雙輪驅(qū)動(dòng)的策略；從專注于中國(guó)本土市場(chǎng)的投資，到中國(guó)市場(chǎng)與全球化相結(jié)合的投資。

這十多年來(lái)，我們見證了投資行業(yè)的變化。今天大家說(shuō)退出難，其實(shí)我們?cè)?jīng)一度連退出的渠道都沒有。現(xiàn)在是注冊(cè)制，原來(lái)是審核制，曾經(jīng)有一段時(shí)間整個(gè)IPO市場(chǎng)都暫停了。所以這些變化對(duì)在座的各位而言，并不是說(shuō)沒有經(jīng)歷過，也正是在這個(gè)過程中，大家不斷地成長(zhǎng)，不斷地適變。

這次的主題也非常好，堅(jiān)守和適變。我們也是在思考守什么，變什么。我們認(rèn)為堅(jiān)守的還是自身底層的投資邏輯和投資優(yōu)勢(shì)，這個(gè)是不變的。但是變的，應(yīng)該是你的形象，或者你的方法，或者是你表現(xiàn)出來(lái)的一些形式，這是可以變的。我們?cè)瓉?lái)是做少數(shù)股權(quán)投資，逐漸轉(zhuǎn)變?yōu)椴①?gòu)?fù)顿Y，逐漸從中國(guó)走向全球。另外我們也在做一些項(xiàng)目基金，這些外在的表現(xiàn)形式要根據(jù)外部環(huán)境而變化，但是內(nèi)在的投資核心邏輯、投資優(yōu)勢(shì)，我覺得是要堅(jiān)守的。

曲列鋒：今天論壇各個(gè)機(jī)構(gòu)非常有代表性的，有外幣機(jī)構(gòu)，也有本土非常優(yōu)秀的人民幣和美元雙幣管理機(jī)構(gòu)，還有國(guó)資的代表。今天的主題是穿越周期，韌性生長(zhǎng)，要做好穿越周期這個(gè)事，要求各個(gè)機(jī)構(gòu)在募、投、管、退各個(gè)環(huán)節(jié)都要做得不錯(cuò)，才能真正的穿越周期。

李晶：首先，我想說(shuō)說(shuō)我們對(duì)消費(fèi)的理解。從日常的交流來(lái)看，我發(fā)現(xiàn)很多創(chuàng)始人和LP對(duì)于消費(fèi)的理解，都是從商業(yè)模式的視角出發(fā)。確實(shí)，對(duì)于我們這樣的生產(chǎn)制造大國(guó)來(lái)說(shuō)，這些年借助電商的高速發(fā)展從直播到支付再到物流的整套完善體系助力了消費(fèi)市場(chǎng)釋放的活力，但很多企業(yè)缺少了對(duì)品牌的敘事能力。如果把錢給到產(chǎn)品和商業(yè)模式，那很容易出現(xiàn)企業(yè)快速去做跑馬圈地的事情，這樣會(huì)吸引很多競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手去復(fù)制商業(yè)模式，對(duì)于消費(fèi)品公司來(lái)說(shuō)并不是一個(gè)可持續(xù)的事情。好的品牌不僅需要產(chǎn)品力，還需要團(tuán)隊(duì)對(duì)于品牌自身定位和消費(fèi)者的需求有清晰的認(rèn)知。

消費(fèi)是一個(gè)長(zhǎng)坡厚雪，需要秉承著長(zhǎng)期主義的賽道，“著力擴(kuò)大國(guó)內(nèi)需求，形成消費(fèi)和投資相互促進(jìn)的良性循環(huán)”是我們的使命與責(zé)任，消費(fèi)投資也需要關(guān)注大環(huán)境里孕育出的細(xì)分領(lǐng)域內(nèi)的機(jī)會(huì)。消費(fèi)本身是與生活方式息息相關(guān)的，這延伸出的是我們要深知用戶需求，從思想還是情緒上去捕捉消費(fèi)者的變化。

正如今年我們完成的六筆投資，每家公司對(duì)應(yīng)的都是細(xì)分市場(chǎng)上我們通過跨經(jīng)濟(jì)周期，跨地域所觀察到的增長(zhǎng)點(diǎn)。而我們要做的，就是增強(qiáng)市場(chǎng)信心，憑借我們30多年積累的經(jīng)驗(yàn)和全球范圍內(nèi)的賦能能力幫助企業(yè)穿越周期去實(shí)現(xiàn)更好的發(fā)展。

曲列鋒：堅(jiān)持自己的投資邏輯，下沉逆周期做事，以及注重發(fā)揮自己品牌經(jīng)營(yíng)的優(yōu)勢(shì)，這個(gè)非常有啟發(fā)。請(qǐng)曹總分享一下你們?cè)谙M(fèi)的體會(huì)，大家都說(shuō)消費(fèi)降級(jí)，弘毅是怎么思考的？

曹永剛：消費(fèi)降級(jí)是最近大家講的一個(gè)比較時(shí)髦的詞，我想先說(shuō)說(shuō)怎么去定義消費(fèi)。弘毅最典型和消費(fèi)比較直接的，比如說(shuō)我們投餐飲，是過去十幾年同行里面極少數(shù)堅(jiān)持投餐飲的。

在弘毅自己的語(yǔ)境里面，我們把消費(fèi)看得范圍更廣一些，比如說(shuō)我們投醫(yī)療和藥，還有機(jī)械、服務(wù)，這個(gè)是不是消費(fèi)。我們?cè)谥v說(shuō)消費(fèi)的升級(jí)，或者是國(guó)內(nèi)現(xiàn)在政策上比較強(qiáng)調(diào)的要擴(kuò)大內(nèi)需，提升國(guó)內(nèi)的消費(fèi)需求，醫(yī)療的消費(fèi)肯定也是一個(gè)重要的方向，還有過去一段時(shí)間投文化娛樂，就是精神的消費(fèi)品也在這里面。在這么廣的消費(fèi)概念里面，首先你投的這些企業(yè)，它的產(chǎn)品、它的服務(wù)在解決終端用戶什么問題，有沒有真正解決痛點(diǎn)。

以生物醫(yī)藥為例，大家追求比較先進(jìn)的管線，研發(fā)最前沿的技術(shù)，當(dāng)然是跟著歐美的方向去走。很少有人問，你投的這個(gè)企業(yè)所研發(fā)的藥，多長(zhǎng)時(shí)間能夠真的進(jìn)入到醫(yī)療真實(shí)的場(chǎng)景里面，真正幫助中國(guó)的患者解決他們的問題。這里有一個(gè)隱含的邊界條件，就是中國(guó)在快速進(jìn)入老齡化，不光是速度，基數(shù)也很大，所以老齡化人口的絕對(duì)數(shù)量也是全世界所有國(guó)家沒有經(jīng)歷過的。

反過來(lái)，廣大人民群眾獲得幸福感，國(guó)家絕大多數(shù)的醫(yī)療消費(fèi)通過醫(yī)保、社會(huì)保障的體系，這兩個(gè)之間一定會(huì)有一個(gè)限制。在這個(gè)框架下面有哪些產(chǎn)品在成本可控的情況下，為絕大多數(shù)患者所用，解決他們的問題？我覺得這個(gè)是選擇標(biāo)的時(shí)應(yīng)該認(rèn)真思考的。而這是投生物醫(yī)藥最熱時(shí)不被關(guān)注的，當(dāng)時(shí)大家更加關(guān)注的是管線跟美國(guó)最先進(jìn)的能排在第幾。我們最近在局新的醫(yī)藥企業(yè)時(shí)也會(huì)思考，各地引進(jìn)生物制藥企業(yè)的時(shí)候，引進(jìn)其產(chǎn)品什么時(shí)候研發(fā)的成果轉(zhuǎn)化為產(chǎn)品并能夠?yàn)獒t(yī)療系統(tǒng)所用？這也是一個(gè)需要面對(duì)的問題。

第二個(gè)問題就是在解決消費(fèi)最終用戶痛點(diǎn)這個(gè)問題確認(rèn)的情況下，會(huì)有兩個(gè)維度。一個(gè)維度，路威凱騰看的是比較高端的消費(fèi)品，服務(wù)于高端用戶，同時(shí)我們還有大量普通的基層消費(fèi)者。比如做餐飲你能感受到客單價(jià)，從50-100元，以前覺得這是一個(gè)價(jià)格區(qū)間，但是這兩年你就會(huì)發(fā)現(xiàn)50元到60元，和90-100元的東西，人群是不一樣的，增長(zhǎng)的曲線也是不同的。但當(dāng)你在一個(gè)市場(chǎng)上深耕的時(shí)候，你就要回答這個(gè)市場(chǎng)你的目標(biāo)消費(fèi)群體、你服務(wù)的群體是什么人？只是根據(jù)不同群體去設(shè)置不同的商業(yè)模式，從而再去設(shè)置投資企業(yè)的篩選標(biāo)準(zhǔn)。這里面不可或缺的，需要有高端的品牌，也需要有服務(wù)于日常普遍性的消費(fèi)，只要知道自己在做什么事，不要用做高端的消費(fèi)來(lái)做日常的消費(fèi)，反過來(lái)也不行，建議要把這個(gè)維度把握住。

曲列鋒：面向人民群眾的切實(shí)需求，抓住老齡化趨勢(shì)，深耕“泛消費(fèi)”大行業(yè)，不僅思考深入，做得也到位。剛才簡(jiǎn)單探討了消費(fèi)，在座的各位都有科技配置，我剛才跟陳總聊天，距離我們夏天見面探討的時(shí)候，才半年不到的時(shí)間，國(guó)內(nèi)的政策環(huán)境也發(fā)生了一些變化，前海方舟作為國(guó)資系的代表，也是國(guó)家戰(zhàn)略主要的執(zhí)行人，你們?cè)诳萍纪顿Y方面，這半年投資策略做過哪些調(diào)整，在抗風(fēng)險(xiǎn)方面做了哪些措施？

陳文正：今天這個(gè)話題特別好，主題是堅(jiān)守與適變。我展開一點(diǎn)，中國(guó)股權(quán)投資行業(yè)20多年，我覺得一直在變，變化最大的，我認(rèn)為是2006年的股權(quán)分置改革。在這之前，我們這個(gè)行業(yè)沒有商業(yè)模式，你投了一個(gè)企業(yè)，是企業(yè)的股東，企業(yè)上市了是發(fā)起人股東，股份不能流通，整個(gè)創(chuàng)投行業(yè)的商業(yè)模式不成立。股權(quán)分置改革之后，包括后來(lái)的全流通，中國(guó)股權(quán)投資行業(yè)才真正有了商業(yè)的基礎(chǔ)。后面所有的改變，我認(rèn)為都是一個(gè)調(diào)整，而且這種改變每時(shí)每刻都在進(jìn)行。

從現(xiàn)在來(lái)看，同一個(gè)地方不同的階段，同一個(gè)時(shí)間的不同的地域，對(duì)我們管理人的要求是不一樣的，我們的投資策略不一樣。早期時(shí)候，深創(chuàng)投也在全國(guó)布局，但是主要投存量，很多企業(yè)發(fā)展得已經(jīng)可以了，只不過是改善股東結(jié)構(gòu)，讓它更好地適應(yīng)資本市場(chǎng)的要求，推動(dòng)其上市。

到今天，不同的城市不一樣。發(fā)達(dá)的地方，像深圳做天使，做20+8，儲(chǔ)備未來(lái)的產(chǎn)業(yè)，要培育新的增長(zhǎng)點(diǎn)。但是很多其他的地方更多的是要引進(jìn)產(chǎn)業(yè)，擴(kuò)大當(dāng)?shù)氐漠a(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)，調(diào)整當(dāng)?shù)氐漠a(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)。

我覺得中國(guó)股權(quán)投資行業(yè)現(xiàn)在遇到的最大變化有幾個(gè)。第一，從2018年之后都說(shuō)募資難，倪董的報(bào)告，2017年的時(shí)候一萬(wàn)多億，21、22年都超過了兩萬(wàn)億，今年的前三季度是1.5萬(wàn)億，所以我覺得說(shuō)募資難的人都坐在這里，而募資不難、拿了很多錢不在這里。倪董的報(bào)告里有一個(gè)統(tǒng)計(jì)，2018年后成立的機(jī)構(gòu)占比是全行業(yè)的1%，但是這1%募的錢可能遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過前面的90%。就是行業(yè)的投資人和管理人發(fā)生了巨大的變化。

第二，對(duì)我們?cè)谧膩?lái)講，時(shí)間比較久的，主要是市場(chǎng)化的投資機(jī)構(gòu)，我覺得現(xiàn)在面臨著一個(gè)大的問題就是募資，因?yàn)楝F(xiàn)在行業(yè)里的錢基本上離不開政府與國(guó)資，政府與國(guó)資的錢有一些要求，地域返投、產(chǎn)業(yè)返投。

為了滿足不同投資人的要求，管理人要適應(yīng)變化，怎么解決好返投要求和基金的業(yè)績(jī)回報(bào)的要求，我們不斷地跟有返投要求的出資人溝通，因?yàn)橛泻芏嗷鸪鲑Y人也是來(lái)源于政府，講兩個(gè)觀點(diǎn)，一，所有和所在，二，存量與增量。

所有和所在是什么意思？就是說(shuō)你投的基金不一定要人家落在你那里，它是有限合伙，也穿透出去了，各個(gè)地方去交稅了，不求基金所在。但是所有，參與好的GP發(fā)起設(shè)立的基金，成為他的投資人，但擁有該基金的份額，求基金所有。對(duì)產(chǎn)業(yè)來(lái)講，要求所在，不求所有，把產(chǎn)業(yè)落地到當(dāng)?shù)?，?lái)的企業(yè)是我這個(gè)基金出資的，還是原來(lái)投的，還是其他方式，我不管，應(yīng)該沒有關(guān)系，不求擁有落地企業(yè)的股權(quán)。

第二個(gè)是存量與增量，要挖掘存量，當(dāng)?shù)氐钠髽I(yè)深耕細(xì)作，有團(tuán)隊(duì)在，能夠發(fā)現(xiàn)價(jià)值，同時(shí)能夠給他提升價(jià)值。我們有很多的體會(huì)，如在河南，一般投資人不太愿意去的地方，我們當(dāng)?shù)赜谢?、有團(tuán)隊(duì)，結(jié)果有的項(xiàng)目開始不為人知，或者不被認(rèn)為是好的項(xiàng)目，在被投資之后給它提供增值服務(wù)，企業(yè)發(fā)展好了，在市場(chǎng)上有了很大的影響，吸引了更多人投資。

引入增量，把以往我們的投資組合中成長(zhǎng)起來(lái)的、有能力擴(kuò)展的項(xiàng)目，如它的募投項(xiàng)目，包括新的融資，要去尋找物理空間等發(fā)展的，給它對(duì)接到適合的地方。我想這個(gè)是在新的形勢(shì)下對(duì)不同的投資人需要變的地方。

另外還有一個(gè)變，我覺得是適應(yīng)新的投資人的要求，以及新的監(jiān)管條件下的變化。在座的可能有同樣的體會(huì)，我們中后臺(tái)增加的人員很多。還有一些需要相關(guān)部門要變的，如，受讓了老股行不行，而且受讓的是自然人，溢價(jià)轉(zhuǎn)讓的，有沒有遇到過審計(jì)部門的詢問、關(guān)注；和企業(yè)約定的回購(gòu)，回購(gòu)利率超過6%有沒有遇到過審計(jì)部門的問詢，現(xiàn)在對(duì)于企業(yè)融資的平均成本4%多，你這6%，增加了企業(yè)的負(fù)擔(dān)。我們?cè)谛碌氖袌?chǎng)環(huán)境之下，可能這些東西都要變。

說(shuō)到科技投資，發(fā)展到今天，也一直在變。為什么中國(guó)制造業(yè)變成了全球最有競(jìng)爭(zhēng)力的一方？我們?yōu)槭裁船F(xiàn)在要去補(bǔ)短板？這就是我們?cè)谕顿Y方向上的改變。有的短板就這么一點(diǎn)，市場(chǎng)容量就那么大，資本市場(chǎng)不一定很受歡迎。消費(fèi)有龐大的成長(zhǎng)空間，但是在當(dāng)前的形勢(shì)之下，可能稀缺的上市資源不一定來(lái)鼓勵(lì)支持。這是變化，因此我們的投資策略要變。

接下來(lái)說(shuō)“不變”，我們的堅(jiān)守。大家都說(shuō)到，投資機(jī)構(gòu)還是要投出好企業(yè)、有價(jià)值的企業(yè)、高成長(zhǎng)的企業(yè)、受資本市場(chǎng)歡迎的企業(yè)。如今行業(yè)雖然遇到了很多的困難，但要發(fā)展股權(quán)投資和創(chuàng)業(yè)投資是國(guó)策。清科也有統(tǒng)計(jì)，A股70%的上市公司都有VC/PE的參與與貢獻(xiàn)，科創(chuàng)板這個(gè)比例達(dá)到90%以上。這個(gè)事利國(guó)利民，又有市場(chǎng)需求，我們?yōu)槭裁床粓?jiān)持呢？所以要堅(jiān)守做創(chuàng)業(yè)投資股權(quán)投資。

適變，在投資專業(yè)的領(lǐng)域，每個(gè)機(jī)構(gòu)的專業(yè)團(tuán)隊(duì)，每個(gè)投資經(jīng)理都會(huì)主動(dòng)根據(jù)技術(shù)產(chǎn)業(yè)市場(chǎng)及退出環(huán)境的變化改變投資策略，但是大的環(huán)境的變化，需要機(jī)構(gòu)頂層設(shè)計(jì)層面來(lái)做相應(yīng)的調(diào)整，來(lái)適應(yīng)這種改變。

曲列鋒：感謝陳總的分享，精彩論述了存量和增量的關(guān)系，強(qiáng)監(jiān)管框架下的風(fēng)險(xiǎn)防范的措施，以及堅(jiān)守原則的必要性。剛才談到募資的事，我個(gè)人非常好奇，想跟鼎暉的王總請(qǐng)教一下，鼎暉不僅投得好，過去這些年募資也募得非常好，在當(dāng)前募資非常難的情況下，鼎暉怎么能做好募資，包括滿足LP的各項(xiàng)要求。

王霖：以前投資就是“募投管退”，現(xiàn)在投資是“募投管退返”，要加個(gè)字“返”，就是返投，這是大家最痛苦的一件事。政府引導(dǎo)基金是目前市場(chǎng)最主要的資金力量，原來(lái)市場(chǎng)化的保險(xiǎn)公司和金融機(jī)構(gòu)大幅度下降。除了產(chǎn)業(yè)資本或者國(guó)有控股的公司不拿政府引導(dǎo)基金，市場(chǎng)化的基金如果不拿引導(dǎo)基金，還是很困難的。但是拿了政府引導(dǎo)金的錢，就面臨一個(gè)問題——返投，有的地方規(guī)定不但要注冊(cè)到這里，還必須本基金返投或者行業(yè)返投，返投比例還是挺大的，所以大家面臨著很大的壓力，返投的問題困擾著大家。

我們作為一個(gè)市場(chǎng)化的GP，也有取舍，也要選擇。從實(shí)踐來(lái)說(shuō)，我們就面臨著這個(gè)問題，談了很多地方引導(dǎo)基金，一看條件，滿足不了，還是要放棄了。在引導(dǎo)基金和市場(chǎng)行為錨定的時(shí)候，這個(gè)做起來(lái)非常困難，最終實(shí)現(xiàn)不了返投的要求。

我們一個(gè)基金落到了成都高新，為什么落在成都？一個(gè)是非常務(wù)實(shí)，政府引導(dǎo)基金更重要的目標(biāo)是實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)落地，要GDP、要稅收、要就業(yè)，這是根本的東西。所以他們的政策就是務(wù)實(shí)的政策，注冊(cè)不注冊(cè)沒有關(guān)系，返投也是寬口徑返投，基金返投也行、其他基金返投也行、整個(gè)集團(tuán)返投也行，這個(gè)就非常寬松了。

拿鼎暉來(lái)說(shuō)，鼎暉相當(dāng)于綜合的基金管理平臺(tái)，不但有創(chuàng)新成長(zhǎng)基金，還有并購(gòu)基金等其他基金，不同基金有很多資源，只要把其他的資源調(diào)過來(lái)，很容易實(shí)現(xiàn)返投。當(dāng)然這還和地方產(chǎn)業(yè)有很大的關(guān)系，像成都高新的電子產(chǎn)業(yè)、新材料、生物信息非常發(fā)達(dá)，形成了一個(gè)完整的產(chǎn)業(yè)鏈，各方面的資源能夠得到很好的整合。當(dāng)?shù)匾灿泻芏嗪芎玫钠髽I(yè)可以投，所以返投原來(lái)是難，現(xiàn)在我們覺得沒有那么難，把投資和返投，實(shí)現(xiàn)收益和返投結(jié)合起來(lái)。

還有就是中國(guó)太大了，各種各樣的政策和區(qū)域優(yōu)勢(shì)都有，今年7月橫琴設(shè)立了“橫琴粵澳深度合作區(qū)產(chǎn)業(yè)投資基金”，管理人為 “中金資本”，規(guī)模100億元，中金資本邀請(qǐng)我們說(shuō)要不要來(lái)橫琴看看？橫琴100平方公里，6萬(wàn)人，哪里能有返投呢？但當(dāng)我?guī)Я吮煌兜乃膫€(gè)董事長(zhǎng)去橫琴考察之后，發(fā)現(xiàn)橫琴的吸引力還是蠻大的。有兩個(gè)董事長(zhǎng)，說(shuō)總部可以搬過來(lái)，或者把某一個(gè)業(yè)務(wù)搬過來(lái)。橫琴的定位是豐富一國(guó)兩制，助力澳門發(fā)展的動(dòng)力，提到這個(gè)戰(zhàn)略上，橫琴只能成功，不能失敗，集國(guó)家的力量來(lái)幫助他們。橫琴是雙稅收15%，再就是各個(gè)大部委對(duì)口支援，經(jīng)常去考察有什么政策需要改變，國(guó)家給的政策是先行先試，改革突破都需要從政策法規(guī)突破，國(guó)家給了很多的授權(quán)。

所以很多創(chuàng)新的企業(yè)要突破，要跟中央商討的時(shí)候，在其他的地方，從區(qū)里報(bào)到市，再報(bào)到省，再到中央，而在橫琴可以將信息更快更直接的通達(dá)到中央。橫琴粵澳深度合作區(qū)地方雖然小，但是相關(guān)領(lǐng)導(dǎo)法律意識(shí)非常濃，所有的政策會(huì)列得清清楚楚。100平方公里的“小”地方，卻有450億的GDP，有350億的財(cái)政收入。市場(chǎng)化的意識(shí)加上履約能力，還有良好的服務(wù)，這是一個(gè)很好的招商環(huán)境。后來(lái)又帶了企業(yè)家去，就算沒有投資，他們也愿意在這里落地。

在投資行業(yè)進(jìn)入到“募投管退返”的新常態(tài)下，我們選擇LP，要去拿人家的錢，要通過我們的回報(bào)，要返投，我們要選擇市場(chǎng)化意識(shí)強(qiáng)的政府引導(dǎo)基金，大家的目標(biāo)才能一致，既能實(shí)現(xiàn)資本的增值，同時(shí)也能完成政府引導(dǎo)基金的使命，這是一個(gè)雙贏。我覺得必須結(jié)合到一塊，這是我們的一點(diǎn)體會(huì)。

曲列鋒：感謝王總的分享，滿滿的干貨。關(guān)于募資，弘毅這邊也有體會(huì)，請(qǐng)曹總說(shuō)說(shuō)。

曹永剛：聽了陳總和王總講了這一段，有很多的共鳴。我們?cè)谡f(shuō)堅(jiān)守和適變，以弘毅為例，中國(guó)人的面孔，我們?cè)谶@個(gè)市場(chǎng)上成長(zhǎng)起來(lái)，主要的經(jīng)驗(yàn)都是對(duì)著中國(guó)市場(chǎng)來(lái)的，我們骨子里就是中國(guó)文化的東西，堅(jiān)守中國(guó)市場(chǎng)，不管這個(gè)市場(chǎng)在什么階段，我們守在這里，這是不變的。

還有一個(gè)很重要的堅(jiān)守，就是我們要想清楚我們是投資管理機(jī)構(gòu)也好，基金管理人也罷，其實(shí)我們就是一個(gè)服務(wù)的角色，我們是金融服務(wù)，是服務(wù)于背后的投資人，把他們的錢管理好，給他們提供好的服務(wù)，這個(gè)是我們這個(gè)行業(yè)最本質(zhì)的底色。

服務(wù)于投資人，過去資本市場(chǎng)帶給我們的機(jī)會(huì)，20多年來(lái)我們這些人打造的最主要的能力是為背后的投資人盡可能創(chuàng)造好的財(cái)務(wù)回報(bào)。大家進(jìn)入這個(gè)行業(yè)，是幫助美元投資人管錢開始的，國(guó)外的投資人到中國(guó)市場(chǎng)，看到中國(guó)市場(chǎng)的快速成長(zhǎng)，通過他們的資本流入，然后獲取收益。他們不會(huì)太去想對(duì)中國(guó)的產(chǎn)業(yè)怎么去優(yōu)化，國(guó)民經(jīng)濟(jì)怎么去發(fā)展，這個(gè)不是人家主要考慮的，所以我們鍛煉和培養(yǎng)主要是這個(gè)能力，大家比拼各自策略不同，打法不同，最后驗(yàn)證就是看你的回報(bào)怎么樣，IRR和DPI。你做得好，規(guī)模當(dāng)然快速增長(zhǎng)。

今天市場(chǎng)有一個(gè)很重要的變化，人民幣和美元的變化，這個(gè)變化不光是錢的幣種的問題，確實(shí)是我們服務(wù)LP的需求更多元化了，政府引導(dǎo)基金包括產(chǎn)業(yè)投資人，不單純是只要給我掙到錢就行，還有經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整各種各樣的訴求。作為他們的服務(wù)者，最基本的要求就是能給他服務(wù)什么，服務(wù)好他們，是最本質(zhì)的事情。從業(yè)者更多地是要調(diào)整自己的能力構(gòu)成，甚至有時(shí)候是心態(tài)的問題，怎么去適應(yīng)環(huán)境，把自己的心態(tài)和行為匹配。能力不具備的，或者還不適應(yīng)的，要快速調(diào)整。如果不是你想做的事，你就退出，這是每個(gè)行業(yè)從業(yè)者都必須面對(duì)和回答的一個(gè)問題。

我們跟地方引導(dǎo)基金打交道感受很深刻，包括大家關(guān)注的返投問題。過去拿了錢，到處去跑，不在一個(gè)地方專注，我們給自己的解釋，或者給投資人講的理由是，說(shuō)必須看全國(guó)、甚至全世界看項(xiàng)目，才能選到最好的項(xiàng)目，從而讓回報(bào)最好。

實(shí)際上對(duì)地方政府來(lái)講，他們希望在地方深耕，表面上是返投，實(shí)際上說(shuō)希望你變成產(chǎn)業(yè)鏈中補(bǔ)鏈和強(qiáng)鏈的一個(gè)合作伙伴。我們?cè)谶@里不光是說(shuō)承諾了1.2倍、1.5倍的返投，還要把全部的團(tuán)隊(duì)放在當(dāng)?shù)?，絕大多數(shù)的錢都應(yīng)該投在這。前提是GP要選擇對(duì)的地方，去之前要知道所投的產(chǎn)業(yè)跟當(dāng)?shù)禺a(chǎn)業(yè)布局是不是匹配，過去以后還有沒有成長(zhǎng)空間，同時(shí)要了解清楚當(dāng)?shù)貙?duì)相關(guān)產(chǎn)業(yè)希望招引的企業(yè)是哪個(gè)階段、什么類型的企業(yè)、投資機(jī)構(gòu)有沒有這個(gè)儲(chǔ)備等等。如果這些都匹配了，為什么不把全部精力以及團(tuán)隊(duì)放在那，天天想著看當(dāng)?shù)氐钠髽I(yè)，看到外面的企業(yè)盡可能引過去。這樣做了，沒有心理自我糾結(jié)的負(fù)擔(dān)。

反過來(lái)，在今天市場(chǎng)環(huán)境下越是這么做，其實(shí)回報(bào)會(huì)越好，因?yàn)镚P在地方融入它的產(chǎn)業(yè)鏈，投的項(xiàng)目跟當(dāng)?shù)厣虡I(yè)打通，加上有當(dāng)?shù)卣屯顿Y人的支持，比如我們?cè)诤戏省⑽靼?、成都這幾個(gè)地方都在做這個(gè)嘗試，無(wú)疑不證明這是一個(gè)好的方向。

曲列鋒：看來(lái)募得好的機(jī)構(gòu)都是有共性的。最后我想請(qǐng)張總分享一下在退出這個(gè)環(huán)節(jié)，在并購(gòu)方面你們的體會(huì)，方源資本過去并購(gòu)做得非常好，并購(gòu)也是當(dāng)今投資環(huán)境下一個(gè)非常重要的手段，請(qǐng)分享一下你們的策略和想法。

張輝：好幾位嘉賓都講到募資，募資里面返投是很重要的一個(gè)話題。另外，我想大家比較關(guān)心的就是退出，PE和VC比較焦慮的是退出渠道，以前當(dāng)A股IPO暫停的時(shí)候，還有港股和美股?，F(xiàn)在美股某種程度上對(duì)中概股不是特別友好，港股已經(jīng)跌破16000點(diǎn)，流動(dòng)性非常不理想。A股再有一些風(fēng)吹草動(dòng)，大家會(huì)更緊張一些。

方源資本的美元基金從2013年開始做并購(gòu)，第三期、第四期美元基金都是以并購(gòu)?fù)顿Y策略為主。并購(gòu)的一個(gè)好處，就是并不依賴于資本市場(chǎng)的退出，譬如我們可以通過分紅回收現(xiàn)金，也可以把我們的股份在若干年之后再賣掉?？刂茩?quán)賣掉，不管是賣給產(chǎn)業(yè)資本還是賣給其他的基金，是一個(gè)并購(gòu)基金常規(guī)性的操作。過去幾年國(guó)外的利率環(huán)境比較好，我們也做了很多海外的并購(gòu)。

現(xiàn)在國(guó)內(nèi)的并購(gòu)，機(jī)會(huì)其實(shí)也已經(jīng)越來(lái)越多了。幾個(gè)大的趨勢(shì)，首先是國(guó)內(nèi)的利率。因?yàn)槲覀冏霾①?gòu)，一般是需要做并購(gòu)貸款，利率是一個(gè)非常重要的因素?，F(xiàn)在國(guó)內(nèi)名義利率處于低位，使得并購(gòu)貸款成本進(jìn)一步降低。

從供給的角度來(lái)講，幾個(gè)方面，一個(gè)是中國(guó)企業(yè)的整合進(jìn)程加快。譬如我們方源買了DQ冰淇淋和棒約翰比薩中國(guó)，一些同行買了麥當(dāng)勞中國(guó)、肯德基中國(guó)，還有其他的一些優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)。第二個(gè)是因?yàn)樾枨蟮慕档?，供過于求，而導(dǎo)致某些產(chǎn)業(yè)在未來(lái)一定會(huì)越來(lái)越卷，集中度越來(lái)越高，這些行業(yè)都會(huì)集中到頭部的幾家企業(yè)，對(duì)于一些非頭部的企業(yè)，要么關(guān)閉，要么被賣掉，這個(gè)趨勢(shì)是很明顯的。在這個(gè)過程中，肯定會(huì)有一些并購(gòu)的機(jī)會(huì)。

此外，中國(guó)哪怕是頭部企業(yè)，也要尋求突破。現(xiàn)在往海外發(fā)展，去收購(gòu)海外的企業(yè)，也成為他們走出去的一個(gè)重要的策略。中國(guó)企業(yè)的國(guó)際化，方源其實(shí)有一定的經(jīng)驗(yàn)。我們聯(lián)合安踏一起收購(gòu)了戶外體育用品集團(tuán)AmerSports。公司總部在芬蘭，但是下面十幾個(gè)品牌比如始祖鳥、薩洛蒙、Wilson等都是在美國(guó)、加拿大等國(guó)家和地區(qū)。整個(gè)交易金額是60億美元，在2018年完成的，當(dāng)時(shí)是全球最大的體育并購(gòu)之一。始祖鳥等一系列品牌目前在國(guó)內(nèi)發(fā)展得很好，整個(gè)AmerSports集團(tuán)這幾年也是發(fā)展得非常快，因?yàn)榇蠹覍?duì)健康、對(duì)戶外運(yùn)動(dòng)越來(lái)越有興趣，越來(lái)越往戶外走，所以對(duì)于這些戶外品牌，大家現(xiàn)在也非常重視。

安踏也借AmerSports、Fila等收購(gòu)，一下子從一家中國(guó)本土的公司，成為了一家全球領(lǐng)先的體育用品企業(yè)，這對(duì)中國(guó)很多的企業(yè)來(lái)講，其實(shí)是有非常好的參考意義。這也是我們總結(jié)了方源資本自身的一些優(yōu)勢(shì)，和我們的基因，之后選擇的一條發(fā)展之路。

方源資本人民幣基金還是做少數(shù)股權(quán)投資，但是我們有一個(gè)并購(gòu)的思維之后，哪怕我們投的少數(shù)股權(quán)項(xiàng)目，一個(gè)是將來(lái)的退出也不完全依賴于IPO，我們也可以考慮把我們的被投公司，跟其他一些戰(zhàn)略合作方做一些并購(gòu)方面的退出。此外，人民幣的被投項(xiàng)目和美元的被投項(xiàng)目之間，也有很多互動(dòng)，這里面的協(xié)同效應(yīng)我覺得是要去深度挖掘的。

曲列鋒：因?yàn)闀r(shí)間的關(guān)系，只能分享到這里。也非常感謝各位嘉賓今天在募、投、管、退各個(gè)環(huán)節(jié)都做出了非常精彩的分享。正如倪總說(shuō)2024年我們都充滿期待，期待一個(gè)非常好的向上的拐點(diǎn)。在此祝愿各位嘉賓和臺(tái)下的各位嘉賓，在2024年在募投管退都能取得非常好的成績(jī)，希望我們的機(jī)構(gòu)和我們的企業(yè)都能穿越周期，穩(wěn)健成長(zhǎng)。謝謝大家！